作者：摩根士丹利全球量化研究主管 Vishwanath Tirupattur
這是多事的一周。 FOMC 連續第三次加息 75 個基點。 雖然這符合普遍預期，但經濟預測摘要 (SEP) 顯示其預測發生了一系列重大變化—— 經濟增長向下修正，整體和核心 PCE 通脹以及失業率向上修正，以及聯邦基金利率路徑大幅上升.
鮑威爾主席表示，美聯儲將“一直堅持到工作完成”，並補充說需要大幅提高利率才能控制通脹，而且沒有“無痛的方法可以做到這一點”。 市場認為這意味著更高的峰值利率和更長的加息週期，導致收益率急劇飆升和股票拋售。
在撰寫本文時，由於股票和債券投資者普遍看跌，2 年期和 10 年期國債收益率均處於十年高位。 當然，這種悲觀情緒符合我們經濟學家和策略師的預期。 正如我們的首席全球經濟學家賽斯·卡彭特（Seth Carpenter）所說 著名的, 全球經濟放緩最糟糕的時刻已經在我們面前，而不是在我們身後. 我們的首席美國股票策略師邁克威爾遜最近下調了他的 盈利預期 並繼續認為市場普遍的盈利預測過高，尤其是對 2023 年的盈利預測，並將下調。
由於前者的久期風險和後者的增長/收益風險，在這些波濤洶湧的經濟和市場中航行對於無風險資產和風險資產都是一個挑戰。 在這樣的背景下，我們認為 美國投資級 (IG) 公司信用債券，特別是在曲線的前端（1 至 5 年段）， 為尋求收入的投資者提供更安全、下行風險更低的替代方案，尤其是在收益率更高的情況下。
一些數字可能會有所幫助。 首先，前端是一個相當大的市場：根據 ICE-BAML 指數，它的面值約為 3 萬億美元，市值為 2.87 萬億美元。 以目前的價格， 平均收益率約為 5%，久期為 2.64，信用質量為 A3/Baa1. 這些水平包括美聯儲在本週會議上暗示的未來大幅加息。 當然，超出市場預期的進一步上漲是可能的。 然而，這些債券的相對較短的久期使它們對逐漸升高的利率不太敏感，並且收益率為 5%，它們提供了相當有吸引力的利差。 還值得注意的是 從現在到 2024 年底，只有 13% 的 ICE-BAML 指數到期，這些債券的到期期限並不是特別突出. 這意味著這些債券的絕大多數發行人不必來到新的發行市場以當前較高的利率借款。
信用基本面呢？ 如果經濟放緩，或者更糟糕的是，進入衰退並且公司收益下降，它們會不會惡化？ 這是起點很重要的地方。 正如我們的信貸策略師 Vishwas Patkar 和 Sri Sankaran 所說 著名的在上個季度小幅走高之後，IG 總槓桿中值在 2Q22 略有改善，從 1Q 的 2.37x 降至 2.33x，遠低於 Covid 後 2Q20 的峰值 2.9x。 總槓桿率大致與疫情前水平一致（2019 年第四季度為 2.38 倍）。 值得注意的是，雖然中位槓桿率回到了 Covid 之前的水平，但槓桿尾部的債務百分比 (>4x) 已顯著下降。 考慮到我們股票策略師的盈利下調，假設債務增長持平，總槓桿率可能升至 2.52 倍。
利息覆蓋率是對沖的對價。 鑑於 IG 公司多年來以非常低的票息籌集的債務數量，利息覆蓋率一直是一個亮點。 儘管利率大幅上升，但第二季度的利息覆蓋率中值有所改善，從第一季度的 12.5 倍上升至 12.6 倍，接近 1990 年代初以來的最高水平. 利息覆蓋率的這種適度改善歸結為這樣一個事實，即儘管新債務的收益率高於所有未償債務的平均水平，但到期債券的票面利率相對較高。 因此，大多數公司不必以高得多的資金水平進行再融資。 事實上，IG 公司支付的絕對美元利息支出實際上在本季度有所下降，遠低於 2021 年的峰值。 由於近期融資需求有限，較高的利率不太可能削弱這些健康的利息覆蓋率。
強大的 IG 信貸基本面、1 至 5 年期相對較短的久期以及十年高位的收益率相結合，表明這部分信貸市場為抵禦即將到來的市場風暴提供了一個相對安全的避風港. 歷史也提供了一些驗證。 回顧 1970 年代和 1980 年代的滯脹時期，雖然我們看到股票市場出現多次衰退和波動，但 IG 信貸（儘管在我們所知道的高收益市場出現之前）相對穩定，只有相當溫和的違約.
最後，值得強調的是，我們談論的是前端 IG 債券，而不是高收益債券，後者在增長放緩時更容易違約。 總而言之，前端 IG 提供了更好的風險/回報和不錯的進位。
