作者：One River Asset Management 研究主管 Marcel Kasumovich
宏觀脈衝預警——需要更大的船
宏觀很重要。 幾十年來，金融市場的定義是長期的、被動的趨勢。 宏觀相關的短暫時期被積極的政策干預和長期被動趨勢的恢復所打斷。 在當今史無前例的經濟變化中，不能簡單地用長遠的眼光和點綴著尾部風險對沖的投資組合來管理積極的創新。 週期越來越短，越來越熱，提高了校準宏觀週期風險的重要性。
數字資產市場不需要提醒。 價格與利率預期密切相關。 比特幣價格與 2023 年 6 月未來所捕捉到的美國政策利率峰值預期之間的相關性在過去一年中高達 85%。 這不僅僅是“美聯儲”。 政策更加積極的正常化——利率預期在過去一年中上升了 400 多個基點——暴露了整個數字生態系統的過度投機行為。
當前環境正在尋求一種宏觀工具來幫助進行積極的宏觀風險管理。 因此，我們構建了 Macro Pulse。 Macro Pulse 將 ISM 對製造業商業狀況的調查轉化為經濟周期的狀態，從增長繁榮到蕭條，最初是作為概念驗證構建的。 調查數據是識別這些週期的正確途徑——與官方數據不同，它們沒有經過修改，也不受過去週期的影響。 在這裡，我們說明了資產配置取決於宏觀週期狀態的投資組合分析。
我們首先定義不同宏觀狀態下的無害資產配置。 自 1977 年以來，整個週期的平均資產配置約為 25% 的股票、45% 的債券、20% 的商品和 10% 的外匯。這是基準主動投資組合因宏觀狀態而異的配置加權平均值，在經濟繁榮時傾向於股票和商品資產，而在經濟增長下滑時過度分配到債券。 自 2011 年以來，數字資產在較短的時間內被添加，以債券為代價，比特幣的分配比例為 2.5%。 投資組合模擬如下。
平均而言，60-40 的股票債券被動投資組合和基於主動宏觀狀態的投資組合的表現相似。 60-40 投資組合的平均年化回報率為 9.1%，而主動宏觀投資組合為 9.3%。 但風險管理有本質的不同。 宏觀投資組合的波動性大大降低，為 7.8%，而為 9.7%（圖 1）。 這就是有趣的地方。
負面投資組合事件的隔離期說明了將資產配置調整為宏觀週期狀態的風險管理價值。 我們將投資組合轉變為四個眾所周知的高風險時期：2020 年（2 月至 3 月）； 2008 年（6 月至 11 月）； 2000-01（九月至三月）； 和 1987 年（十月）。 在這些時期，60-40 投資組合的平均跌幅為 14.9%，所有四個都下降了兩位數。 積極的宏觀投資組合平均下降 2.4%，僅 1987 年出現 10.4% 的重大損失（圖 2）。
但這還不是全部！ 我們可以校準宏觀週期狀態的預期未來變化。 這進一步改善了風險管理。 在經濟繁榮時期，我們估計有 57% 的機會保持該狀態三個月的時間，有 37% 的機會轉向放緩的增長，以及 6% 的衰退機會。 計算所有州的概率並應用於資產分配。 它有很大的不同。 最悲觀的資產配置在 +/-100 的範圍內得分為 -27，遠低於經濟衰退時的 -100（圖 3）。 隨著過渡到擴張的可能性增加，概率方法將權重轉移到衰退中的增長資產。 在增長方面，繁榮和疲軟的增長周期之間幾乎沒有區別——持續擴張的可能性同樣高。
股市下跌時期表明使用宏觀脈衝概率權重最顯著的風險管理增強。 60-40 的投資組合在股票表現負數的幾個月內的年化回報率為 -23.9%，比股票投資組合下降 41.9% 有所改善。 基於活躍宏觀狀態的投資組合顯示出與60-40投資組合類似的下降趨勢。 然而，使用過渡概率來捕捉不同經濟結果的上升機率，Macro Pulse 投資組合產生了正回報。 該消息可以是早期警告或早期機會信號。 無論哪種方式，前瞻性概率都很重要。
數字資產是該過程的補充。 為簡單起見，我們將比特幣納入所有宏觀國家的每月固定權重 2.5%，以取代資產配置中的債券。 人們堅信比特幣只是複制了投資組合中的股權貝塔。 我們通過檢查股票回報為負的時期來評估這一點。 毫無疑問，數字資產的縮水很嚴重。 但時機很重要——它們也很簡短，並且與傳統市場脫鉤。 數字資產具有累加性，帶來更高的回報，但波動性更高，需要主動管理（圖 4）。
經濟活動疲軟。 大宗商品、金融資產和房地產市場的通縮強烈表明活動將進一步減弱。 正是當增長從疲弱水平回落時，宏觀脈搏才需要最具防禦性的投資組合頭寸。 一旦經濟衰退襲來，資產市場就會更快地轉向增長機會。 主動策略是當前宏觀環境的最佳保護傘——這是數字資產市場和傳統資產市場共有的特徵。
